Humana EPS 指引（2026）：GAAP 下限增 8.57 美元，調整後僅增 0.50，差在哪？

Humana 在 2026 年 11 月 6 日公布第三季財報，將全年 GAAP 每股盈餘下限由 6.52 上修至 15.09 美元，調整後下限則由 9.00 升至 9.50 美元。這次Humana EPS 指引的兩種上修幅度，分別是 8.57 與 0.50 美元。官方公告顯示，全年調節納入選擇權估值與合資安排的非現金影響；要判斷營運改善多少，不能把 8.57 美元全部當成保險業務多賺的錢。

全年展望提高的同時，第三季調整後仍是每股虧損 0.70 美元。這份財報的關鍵，是帳面估值利益與保險營運表現各自改變了多少。

Humana EPS 指引：8.57 與 0.50 比的是什麼？

GAAP 是依美國一般公認會計原則呈現的盈餘；調整後 EPS 是公司排除特定項目後的非 GAAP 指標。每股盈餘（EPS）把歸屬股東的獲利分攤到每股，讀比較數字時，期間與調整口徑必須一致。這裡兩組數字都是 2026 全年指引下限，不是已實現的全年結果，也不是公司承諾剛好賺到的金額。

按公告列示的下限計算：GAAP 增加 15.09 − 6.52＝8.57 美元；調整後增加 9.50 − 9.00＝0.50 美元。兩種增額相差 8.07 美元，對應的是淨調節方向的改變：舊指引從 GAAP 接到調整後，淨加回 9.00 − 6.52＝2.48 美元；新指引則淨扣除 15.09 − 9.50＝5.59 美元。從＋2.48 變為−5.59，淨調節減少 8.07 美元，正好抵銷 GAAP 上修額中的這一部分，留下調整後的 0.50 美元增額。這是兩種口徑的整體關係，尚不足以把 8.07 美元逐項歸因於某一筆合資交易。

這與十月 Humana 星級評等文章的時間點不同：當時公司維持全年調整後至少 9 美元；本次財報已正式提高至至少 9.50 美元。

Humana EPS 指引的調節：從 15.09 接到 9.50

詳細財報第 3 頁列出全年每股調節。以下正負號均沿用「GAAP → 調整後」方向，金額為美元／股；括號項目是扣除，不代表公司在該項目發生同額現金流出。

• GAAP 指引起點：至少 15.09。
• 可辨認無形資產攤銷：＋0.31。
• 未合併少數股權投資相關 put／call 估值調整：−11.42。
• 價值創造措施：＋1.48；減損：＋0.20。
• 新合資安排的初始選擇權負債：＋2.14。
• 累計淨稅務影響：＋1.70。
• 調整後指引終點：至少 9.50。

算式是 15.09＋0.31−11.42＋1.48＋0.20＋2.14＋1.70＝9.50，調整項目合計−5.59 美元。各項目的稅務影響另以累計淨稅項呈現，因此 −11.42 並非單獨的稅後收益。公司也說明，調整後指標應與 GAAP 一起看，不是替代或優於 GAAP 的指標。

這張表拆開了新指引的−5.59 美元；要進一步拆解淨調節為何比舊指引減少 8.07 美元，仍須逐項對照新舊調整金額。例如 −11.42 是目前全年 put／call 估值的調節額，直接拿它解釋本次上修增量，就錯置了比較範圍。

約 12 億美元負債迴轉，為何能拉高帳面獲利？

put／call 是賣權與買權。Humana 說明，這類調整來自基層醫療策略合作的公允價值衡量，屬於非現金項目，與公司核心業務表現無關。在 GAAP 轉成調整後的表中扣除相關利益，是為了排除這項估值影響。

全年 −11.42 美元那一欄的附註（c）包含一筆約 12 億美元的淨賣權負債非現金迴轉。該負債列在 2026 年 9 月 30 日資產負債表，涉及 CenterWell Senior Primary Care 先前與 Welsh, Carson, Anderson & Stowe 的合資安排。迴轉使這筆帳面負債減少，並在 GAAP 損益中形成利益，推高帳面獲利；公司計算調整後 EPS 時再排除相關利益，所以表中的 put／call 調節是負號。這項迴轉本身沒有帶來同額現金流入；約 12 億美元也只是該欄涵蓋的一部分，不能直接換算成整欄的每股金額。

另一方面，新合作安排也會產生負債。附註（e）說，與 BlackRock 旗下 HPS Investment Partners 及 CenterWell Senior Primary Care 的新合資安排，預計在第四季認列非現金初始選擇權負債；全年調節表把其每股影響以＋2.14 美元加回。公司排除它的理由，是初始認列源自交易的所有權與選擇權結構，不納入管理層評估核心營運的方式。

舊安排的負債迴轉與新安排的初始負債，對 GAAP 損益的方向相反。管理層在財報補充說明表示，新合資已於十月完成，雖沒有可由 BlackRock 行使的賣權，仍會產生按公允價值列帳的衍生工具。評估這些非現金項目時，可搭配現金流的判讀，分別核對帳面損益與實際收支。

第三季虧損小於預期，仍比去年弱

管理層說明第 2 頁指出，第三季原先預期調整後每股約虧損 1.00 美元，實際虧損 0.70 美元，優於預期主要來自保險分部。分部給付比率，也就是給付費用占保費收入的比例，為 93.7%，優於原先「略高於 94%」的預期。比率較低，表示每單位保費對應的給付費用較少；這裡的改善是相對公司先前預期。

對照去年同期，第三季 GAAP EPS 為 1.33 美元，低於去年的 1.62 美元；調整後則從獲利 3.24 美元轉為虧損 0.70 美元。當季 put／call 估值調節為每股 −2.94 美元，顯示 GAAP 獲利包含被調整後口徑排除的利益。全年上修與單季轉虧，並不矛盾。

保險分部的反面證據更直接：第三季給付比率從去年 91.1% 升至 93.7%，增加 2.6 個百分點。分部 GAAP 營業結果從獲利 2.51 億美元轉為虧損 3.03 億美元，調整後也從獲利 2.70 億轉為虧損 2.99 億美元。

公司對比率年增的主要解釋，涉及收入、會員組合與準備金估計。星級評等對 2026 獎勵年度收入帶來不利影響，作用在保費收入端；新會員的平均給付比率高於留存會員，改變了整體組合；以前期間準備金的有利調整較少，則表示來自過去給付估計修正的助益減弱。因此，93.7% 高於去年並不全是當期醫療支出變多的結果。

上述單季說明仍不足以把全年調整後 EPS 下限增加的 0.50 美元，精確分配到各個成本或收入項目。

下一份財報，要核對實際認列與給付比率

接下來先核對第四季舊合資負債迴轉及新初始選擇權負債，實際認列是否與本次全年調節一致。公司表示，全年 GAAP 與調整後指引排除尚未認列、且目前無法合理估計的未來價值變動；持續的價值創造與策略措施仍可能改變 GAAP 指引。因此，15.09 與 9.50 的差額不能當成以後每年固定出現的利益。

再看保險分部給付比率與營業損益。管理層本次預期第四季分部給付比率略高於 95.5%；實績公布後，先核對是否優於這次預期。營業損益則另將第四季 GAAP 與調整後結果，各自對照去年第四季的同口徑數字，檢查是否改善。前一項衡量有沒有超越計畫，後一項衡量同季獲利變化；兩者都應與合資安排的非現金損益分開評估。